A központi bank, az okos molnárleány és a kormány

BlogSoós Károly Attila

Az euróövezet válságországai az elmúlt évek folyamán komoly erőfeszítéseket tettek költségvetési hiányuk korlátozására, egy részük nem is csekély sikerrel: Olaszország deficitje idén nem fogja elérni bruttó hazai termékének (GDP) két százalékát, 2013-ban pedig egy százalékra csökkenhet; jövőre Portugália is csak egy tizedszázalékkal fogja elvéteni a „bűvös” három százalékot. Az államkötvény-vásárlók mégis bizalmatlanok ezeknek az országoknak a fizetőképességével kapcsolatban. Ez a bizalmatlanság magas kamatokat (kötvényhozamokat) eredményez. A GDP 100 százalékát meghaladó adósságállomány fokozatos, magasabb kamatú refinanszírozásával (a korábban kisebb hozamokkal kibocsátott, lejáró kötvények pótlásával) növekszenek – éspedig elég jól előrelátható módon növekszenek – ezen államok kamatterhei, ami súlyosbítja a gondjaikat, aminek révén növeli a velük szembeni bizalmatlanságot, és így kiváltója annak, hogy a piac csak magas kamatokkal hajlandó nekik hitelezni. Tehát azért kell magas kamatokat fizetniük, mert magas kamatokat kell fizetniük. Hibás körről van itt szó; a kérdés az, mi váltotta ezt ki, és hogyan lehet kitörni belőle.

A 2007-2008-ban kezdődött nemzetközi pénzügyi és gazdasági válság különféle súlyos terheket rótt ezen országok államkasszáira: bajba került pénzintézeteket kellett megmenteniük, növelniük kellett szociális kiadásaikat, stb. Mindezzel gyorsan növekedett az adósságállományuk, amit azután követett a hitelezők említett, kamatemelő bizalmatlanságának kialakulása. Ennek az elég meggyőzően hangzó magyarázatnak azonban van egy súlyos hátulütője. Nevezetesen, ezen az alapon nem lehet megérteni, hogy néhány más erősen eladósodott állam – főleg Japán, amelynek államadóssága a GDP-je kétszeresét is meghaladja – miért nincs hasonló és hasonlóan súlyosbodó hitelpiaci helyzetben. Itt jó néhány tényezőről lehetne beszélnünk; kettőre – a két legfontosabbra – korlátozzuk mondanivalónkat. Az egyik ilyen tényező az, hogy Japán államadósságát túlnyomó részben belföldi jövedelemtulajdonosok finanszírozzák. Ez kedvező hatású, de nem különösebben erős magyarázó tényező, hiszen ugyanez lényegében (az adósság nagyobb részét illetően) áll az olasz esetre is, és ott láthatóan nem sokat segít.

A másik – és több fejtörést okozó – tényező az, hogy Japánnak van saját központi bankja, amely akármennyi pénzt tud teremteni, minden államkötvényt meg tud és ha  egyszer minden kötél szakad, meg is fog vásárolni. A saját, különálló központi bank ilyen fölhasználásának lehetősége aligha vonható kétségbe. Törvényi korlátai a különféle országokban általában nem igazán szigorúak és – ismét: ha minden kötél szakad – tovább lazíthatók. Kínos ezt megtenni, de még mindig kevésbé kínos, mint vállalni az alternatívát: az államkassza fizetésképtelenségét. Azt persze jól tudjuk, hogy a költségvetés ilyen finanszírozása, ha gyakorlattá válik, egyre magasabb kamatokat és egyre súlyosabb inflációt von maga után (így történt ez nálunk is mindkét világháború alatt és az azokat követő időszakokban). Az ilyen út első lépései azonban nem járnak ennyire súlyos – sőt rövidtávon rendszerint semmilyen – következményekkel. A kötvényvásárlókat tehát a központi bank ilyen belépési lehetősége nyugalomra inti, amíg ez csak lehetőség. Tudják ők: ha mégis fordul a kocka, kellő időben bizonyára érdemi veszteség nélkül tudnak kilépni a pozícióikból. Tehát a saját központi bank addig és csak addig hatékony eszköz az államadósság-finanszírozás olcsóságának finanszírozására, amíg annak finanszírozásában közvetlenül, ténylegesen nem vesz részt.

És persze ez is csak azokban az országokban érvényes, amelyeknek van ilyen központi bankjuk. Az euróövezet tagállamaiban azonban ilyenek nincsenek, és a közös: az Európai Központi Bank elvileg természetesen nem játszhat ilyen szerepet. De ha már a valutaunióban föl kellett adni a külön bankot, vajon az azt fölváltó közös bank nem tehet-e mégis valamit? Finanszírozhatná az államok adósságát, de rá is érvényes fenti megállapításunk: az államadósság központi banki finanszírozása a kamatlábak emelkedését és az infláció egyre súlyosabb gyorsulását vonja maga után, tehát nem gyógyítja, hanem súlyosbítja a bajt. Hosszan gondolkoztak ezen az Európai Központi Bankban (EKB), míg végül támadt egy mentőötletük: valakinek eszébe jutott egy mese, amelyet még gyerekkorában hallott. Nem egy tündérmese, hanem az okos molnárleányról szóló mese. Mindannyian emlékszünk rá: ő volt az, aki el is ment a királyhoz meg nem is, vitt is neki ajándékot meg nem is.

Igen, most az EKB is ehhez hasonló módon jár el. Finanszírozza is a tagországok államadósságát (a válságországokban) meg nem is (Németországban, Franciaországban, Hollandiában, Ausztriában, Finnországban, Észtországban, stb.), sőt sterilizál is: az államadósság-finanszírozásra az euró-rendszerbe pumpált pénzmennyiséget másutt kivonja kamatozó betétekbe. A sterilizálásra kifizetendő kamatok költséget jelentenek ugyan, de az euróövezet szintjén nem nagyon jelentőset.

Tehát ez a megoldás önmagában véve – mondjuk úgy: technikailag – úgyszólván tökéletes, és akár hosszú ideig is elműködhetne. Politikai alapon várható élettartama persze alighanem nagyon rövid, hiszen a többi tagállam nem fogadhatja el tartósan a válságországok államadósságának ilyen finanszírozását. Hosszú távon egész más megoldásra van szükség. Az euróövezet nyilvánvalóan csak akkor maradhat fönn, ha a tagországok államadósságait legalább részben valamiképpen közös felelősség tárgyává teszik. Ehhez a monetáris mellé fiskális uniót kell teremteniük; az utóbbinak nyilvánvaló feltétele egy meglehetősen szoros politikai unió. Ennek problémáival azonban itt nem foglalkozunk.

Nézzük e helyett a magyar kormányzati reagálást az EKB kérdéses, szeptember 6-án napfényre került államkötvény-vásárlási programjára. A Kossuth rádióban, szeptember 7-ei interjújában Orbán Viktor egyebek mellett az alábbiakat mondta erről a hírről: „… itt valami olyan változás történik, amely egészen új fénytörésben mutatja a gazdaságpolitikai lehetőségeket… Ez egy új eszközt nyit meg a kormányzatok és a kormányzatokkal együttműködő jegybankok részére, amellyel korábban nem rendelkeztek…”.

Azon meglepődhetünk, hogy itt arról hallunk: mi tanulhatunk Európától, nem pedig – mint már megszoktuk – fordítva. Egyébként azonban a miniszterelnök szavaiból kicsendülő lelkesedés érthető. Kormánya a magánnyugdíjalapok lerablása és a külföldi tulajdonú nagyvállalatok (bankok és mások) különadós fosztogatása után itt új unortodox pénzforrást találhat. Megoldandó probléma már csak egy marad: az, hogy a kormányzattal együttműködő központi bank nálunk is folytassa is meg nem is az államadósság finanszírozását. Azaz találjon módot arra, hogy kövesse az Európai Központi Banknak az okos molnárleánytól vett eljárásmódját.

  • Események

    • KTI szemináriumok

      14:00 - 16:00

      Helyszín: MTA Humán Tudományok Kutatóháza, Budapest, Tóth Kálmán utca 4. fszt. K13. Következő előadás 2017. december 14. csütörtök du. 2 óra Bisztray Márta Jönnek majd a baráti vállalatok? FDI hálózati hatások Közép-Európában 2018. január 11. csütörtök...   Részletek »

  • Hírek

Felhasználási feltételek
Impresszum
Intézményünk országos és nemzetközi hálózati kapcsolatát az NIIF program biztosítja
Magyar Tudományos Akadémia Közgazdaság- és Regionális Tudományi Kutatóközpont Közgazdaság-tudományi Intézet
© Copyright 2017. Minden jog fenntartva.